金融界(jiè)5月27日(rì)消息 近(jìn)日(rì)因为昆明国资委的一封声明(míng)，让城投债成为关注的焦点，当前(qián)地方债的规(guī)模和地方政(zhèng)府的偿债能力已(yǐ)经(jīng)越来越被重视。如(rú)何(hé)如何(hé)处置地(dì)方(fāng)债务？

　　中泰证(zhèng)券(quàn)首席经济学家李迅雷发文称(chēng)，地方债包括地方一般(bān)债(zhài)、专(zhuān)项债和包括城投债在内的各(gè)种隐形债(zhài)，其规模究竟有多大，尚有争(zhēng)议(yì)，但增长迅猛(měng)。包(bāo)括(kuò)银(yín)行(xíng)、保险、基金等在内(nèi)的机构投(tóu)资者是地方债的(de)主要持有者，他(tā)们普遍担心(xīn)的还是(shì)城投债(zhài)务、非标(biāo)等(děng)地(dì)方政(zhèng)府隐形(xíng)债风险。例(lì)如，近期贵州省政府发展研(yán)究中(zhōng)across 和 cross的区别，cross和across区别和用法心提出，“化债工作推(tuī)进异常艰难，仅依靠自身能力已无(wú)法得到有效解决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财政缩(suō)水的(de)背景(jǐng)下，地(dì)方政府的财(cái)权(quán)与(yǔ)事权不(bù)匹配(pèi)问题又(yòu)凸(tū)显出来。在我国政府杠杆率水平并(bìng)不算高的前(qián)提下，我国(guó)地方政府的杠(gāng)杆率水平确实(shí)够高了。需要调整中(zhōng)央和地方之间债务(wù)余额的比例关系。“今(jīn)后应加大(dà)中央(yāng)政府(fǔ)的发债规模，为地方经济减(jiǎn)负。”他明确指出。

　　李迅雷认为(wèi)，在(zài)当前中国经(jīng)济转(zhuǎn)型的(de)关键阶段，维(wéi)护地方政府的(de)信用，防范区域性金融风(fēng)险显得尤为重要，故(gù)在城投(tóu)公司(sī)还没(méi)有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰(yǎng)”仍(réng)需要保持(chí)。

　　李迅雷建议给(gěi)予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，在政策上大(dà)力度(dù)支(zhī)持地(dì)方政府“化债”。如帮助(zhù)地方政府（如城(chéng)投(tóu)公(gōng)司的借新还旧）降低(dī)债务成本、拉长债务期限(xiàn)（非(fēi)债(zhài)券类债务展(zhǎn)期，如遵(zūn)义(yì)道桥(qiáo)实践银行贷款展期），通过政策性银(yín)行或商(shāng)业银行的低(dī)息资金来降低债(zhài)务(wù)成本，让债务(wù)更加容易滚续(xù)。

　　李迅雷还建议，中央政策上支持(chí)地方政府通(tōng)过出(chū)让国有资(zī)产来偿债。他表示(shì)这类(lèi)典型案例为(wèi)“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台(tái)集团两(liǎng)次公告(gào)无(wú)偿划转上市公司共计1亿(yì)股股(gǔ)份(fèn)（合(hé)计占贵州茅(máo)台总股(gǔ)本8％，按当时(shí)市(shì)价(jià)计量市(shì)值约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　以(yǐ)下(xià)文字来源(yuán)李迅雷金(jīn)融与投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如何处置地方债务的(de)辨证思(sī)考》

　　截至2022年末(mò)全国(guó)城投(tóu)有(yǒu)息债务54.1万(wàn)亿元(yuán)

　　城投(tóu)平台成为地方债务主要体现形式(shì)

　　城投(tóu)债是指城投企业公开发行的(de)公司债券和(hé)中期票据。按照新(xīn)预算法、“43号文”出台明确城投(tóu)债与(yǔ)地(dì)方政府信用脱钩，城投公(gōng)司(sī)定(dìng)位由地(dì)方政府投融(róng)资(zī)机构转变(biàn)为市场化运营主体，地方政府不再(zài)对城投债兜底。但实际上(shàng)市(shì)场仍然把城投债(zhài)看作由(yóu)地(dì)方政府(fǔ)背书(shū)的(de)高(gāo)信用等(děng)级(jí)债券。

　　因(yīn)此城投公司(sī)通(tōng)常都(dōu)是(shì)地方政府下设的投(tóu)融资(zī)机构，很难完全(quán)独立成为与政府无(wú)关的纯市场化的企(qǐ)业。城(chéng)投(tóu)的债务主(zhǔ)要包括向银行借(jiè)款和发行债券融(róng)资这两(liǎng)种(zhǒng)方(fāng)式，以前一(yī)种方式为主(zhǔ)，但后一(yī)种债权(quán)融(róng)资的(de)规模也(yě)不小，到(dào)2022年末，余(yú)额估(gū)计在13万(wàn)亿元以上。

　　总体看，2011年以(yǐ)来，全国城投有息(xī)债(zhài)务快速扩张，每年(nián)增速均保持在10％以(yǐ)上，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿(yì)元(yuán)，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长(zhǎng)了7倍以上(shàng)。

城投平台发债余额的增(zēng)长

图片来源(yuán)：Wind， 中泰证券研究所(suǒ)

　　因此，城投平(píng)台实际上(shàng)已经(jīng)成(chéng)为地方债务的(de)主要体现形式，规模明显超过地方政(zhèng)府的一般债和专项债之和。城投平台中，如今，城投平台的债券余(yú)额大约为13.8万(wàn)亿元(yuán)，迄今并(bìng)无违(wéi)约案例，说(shuō)明城投债仍属于地方政府背(bèi)书的高等级(jí)信(xìn)用债(zhài)。但(dàn)是(shì)，城投平台(tái)的(de)非标(biāo)违(wéi)约情况(kuàng)时有(yǒu)发生，银行(xíng)贷(dài)款展期、调整还贷方式的也比较多。

　　地方政(zhèng)府应确保城投(tóu)债(zhài)按时兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当前市场对地方政府债务增长(zhǎng)和财政(zhèng)收入增速下降甚至负(fù)增长的(de)现象普遍(biàn)担心，尤其对(duì)财力(lì)偏弱的东北(běi)、中(zhōng)西部省(shěng)份，城投(tóu)债的收益率普遍高于东部发达省市(shì)。2022年13个(gè)省土地出让金对政府债(zhài)务利息覆盖程度(dù)不足(zú)100％（2021年(nián)只有5个），扣除城(chéng)投(tóu)拿地(dì)之后，捉襟见(jiàn)肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对(duì)河南省乃至全国(guó)的信用债市场都造成负面冲击，信(xìn)用(yòng)分层现象加剧(jù)，部分(fēn)经济偏弱区域(yù)被边(biān)缘化(huàacross 和 cross的区别，cross和across区别和用法)。例如青海、云(yún)南和天津等近几年融资成本(běn)仍在上升；黑龙江(jiāng)、贵(guì)州2017-2019年融资成本(běn)大(dà)幅上升，虽然(rán)2020年以来融资成本有所下降，但整体降幅相较(jiào)全(quán)国(guó)更小(xiǎo)。辽(liáo)宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃(sù)2020年(nián)以来城投债加权平均票面利率降幅也明显不(bù)如全国。

　　当前在经济(jì)复苏不及预(yù)期的背景下，投资者的风险偏好(hǎo)明显下降。为此，地方政(zhèng)府(fǔ)应该确保城投债的按时兑(duì)付。因(yīn)为违约不仅不能解决(jué)债务(wù)问题，反(fǎn)而会恶化(huà)区域信用环境，导致地方(fāng)国企融(róng)资难(nán)、融资贵。从未(wèi)来区域(yù)经(jīng)济发展的角度看，政府部门仍需要持续举债(zhài)来实现经(jīng)济平(píng)稳增长，需要保持政府信用，不(bù)能轻易(yì)违约。

　　建议中央大力度支持(chí)地方政府“化(huà)债(zhài)”

　　因(yīn)此，当前迫切(qiè)需要增(zēng)强城投债权人的(de)持有信心，首先(xiān)要确保城投债不(bù)违(wéi)约，这就(jiù)意味(wèi)着城投(tóu)公(gōng)司能够具备低成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子谁家抱”，意味着对地(dì)方债不兜底，但建议给予困难省份一定的“托底”支持，即(jí)在政策上大力度支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助地(dì)方政府（如(rú)城投公司(sī)的借新还旧）降低债务成本(běn)、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如(rú)遵(zūn)义道桥实践(jiàn)银行贷款展期），通(tōng)过(guò)政策性银行或商业银行的低息资金来降低债务成本(běn)，让(ràng)债务(wù)更(gèng)加容易(yì)滚续。

　　此外，对(duì)于(yú)地方(fāng)政府可否(fǒu)通过出让国(guó)有资产来偿债方(fāng)面，也希望中央给予政(zhèng)策上的支(zhī)持。因为今年3月1日，国资委(wěi)在对政协十三届(jiè)全国委员会第五(wǔ)次会议第00503号提案(àn)的答复中表示(shì)，将适时出台制度规定及操作细(xì)则，探索国有权益份额规范化退出的有(yǒu)效(xiào)方式(shì)和(hé)途径，充分(fēn)发挥有限合伙(huǒ)企(qǐ)业的优势(shì)，助力国有企业创新(xīn)发展。

　　通过出(chū)让国有企业股(gǔ)权(quán)获得收入偿还债务，典型(xíng)案(àn)例(lì)为“茅台化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两次公告(gào)无偿划转上市公司共计1亿(yì)股股份(fèn)（合计占贵州(zhōu)茅台总股(gǔ)本8％，按当(dāng)时市价计量(liàng)市(shì)值约为(wèi)1600亿元）至贵州国资。

　　在(zài)当(dāng)前中国经济转型的关键阶(jiē)段，维护地(dì)方政府的信用，防范(fàn)区域性金融风险显(xiǎn)得(dé)尤(yóu)为重要(yào)，故在城(chéng)投公司还没有与(yǔ)政府部门(mén)完全“脱钩”之前(qián)，城投(tóu)债的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要(yào)保持。

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